白羽鸡一体化生产商,受益行业景气与猪价上行。公司前身为成立于2001年的烟台市仙坛饲养有限责任公司,后经三次更名、一次整体变更,2011年更为现名,2015年在深交所上市,目前已形成涵盖父母代肉种鸡养殖、雏鸡孵化、饲料生产、商品代肉鸡养殖-屠宰-加工-销售的完整产业链模式,主要产品是商品代(白羽鸡)肉鸡及鸡肉产品,其中鸡肉产品主要以分割冻鸡肉产品、冰鲜鸡肉产品和调理食品的形式销售。2018年公司实现营业收入25.78亿元,同比+19.12%;得益于白羽鸡行业上游供给端收紧,全年鸡苗/毛鸡产品价格上涨影响,实现归母净利4.02亿元,同比+294.2%。收入结构上,各业务占比为:鸡肉产品94.2%、商品代肉鸡2.1%、雏鸡及种鸡2.8%以及其它约0.9%;鸡肉、雏鸡/种鸡两项业务分别贡献毛利占比86.0%、10.6%,是主要业绩弹性来源。历史业绩上,尽管收入端近年增长稳健,但拉长时间周期,2010年至今仍存周期特征,利润端受行业周期影响更大,波动显著。我们认为,目前公司看点在于:1)自2015年以来,祖代肉种鸡引种不足导致供给缺口,是驱动此轮白羽鸡景气周期的主要原因,当下来看供给转宽松尚需时日;2)鸡肉对猪肉消费具有部分替代效应,非洲猪瘟引发生猪行业产能去化、猪肉价格趋势性上行,白羽鸡消费量、产品价格也将间接受益。
   
供给端:供给宽松尚需时日,价格景气有望贯穿2019全年。回顾2018年,供给端推升行业持续景气:根据中国畜牧业协会禽业分会数据,我国白羽祖代肉种鸡引种数量自2015年以来,已经持续四年收缩,祖代引种不足向下传导,导致了父母代种鸡存栏、商品代肉鸡出栏量减少,而叠加需求端旺盛,共同推升了鸡苗、毛鸡等产品的价格上涨。目前时点,市场关于供给端宽松存在担忧,我们认为,中短期白羽鸡供给宽松尚需时日,价格景气有望贯穿2019全年:1)国内方面,在白羽鸡的养殖产业链中,曾祖代肉种鸡的品种、孵化技术由国外育种公司控制,国内祖代鸡主要通过新西兰、波兰、益生自繁引种更新,2018年引种量估计约74.54万套,仍低于80万套/年的行业均衡水平,而从白羽肉鸡生长繁育周期来看,引种量需要15-16个月才能传导至毛鸡供给,从而确保2019年白羽肉鸡供给仍相对偏紧;2)进口方面,进口总量占国内鸡肉消费量比重较小,2017年我国鸡肉消费量1147.5万吨,同年鸡肉进口量31.1万吨,占比仅为2.71%,对国内鸡肉供给影响有限。
   
需求端:受益生猪产能去化,鸡肉消费有望明显增加。2018年8月以来,国内生猪行业受非洲猪瘟影响,截止19年4月生猪存栏同比下降超20%,而供给端收缩之下猪肉价格淡季不弱,强势上行,受比价因素影响,鸡肉替代性消费需求增加。2018年我国猪肉消费量约5539.8万吨,若按照农业部4月公布生猪存栏同比下滑20.8%来测算,超过20%的生猪供给缺口对应1152万吨缺口,考虑到2019年进口猪肉或将超过200万吨、生猪规模化养殖效率提高、居民降低肉类消费等因素,我们估计仍有超过300万吨猪肉消费缺口,而2018年我国鸡肉消费量也仅1197.5万吨,猪肉替代性消费需求缺口已经占存量鸡肉消费量约25%,将奠定鸡肉消费需求景气基础。
   
公司财务状况良好,存在并购、外延空间。截止19Q1,公司账上货币资金为8.12亿元,其他流动资产(主要为理财产品)10.02亿元,资产负债率仅20.48%,有着充足的现金储备与财务加杠杆空间。历史上,公司2014-2018期间始终保持稳健经营,产能增速较低,但在2018年度报告中公司也透露,未来公司将围绕核心业务,适时、稳妥开展兼并收购、协作运营等资本运营或适时自筹投建,从而实现低成本扩张公司规模。我们认为目前公司兼具扩张能力与意愿,存在并购、外延空间。
   
盈利预测与评级:暂不考虑可能的外延并购影响,预计公司2019-2021年EPS分别为2.64元、2.47元和1.84元,目前股价对应2019-2021年市盈率分别为10.5倍、11.2倍和15.1倍,首次覆盖,给予公司“谨慎推荐”评级。
   
风险提示:养殖业疫情、自然灾害影响;上游玉米、大豆(豆粕)价格波动;鸡肉价格景气不达预期;农业政策风险。